2021-01-25 08:49:27 财新

银团贷款逾期，“引战”交易未定，A股巨额定增48小时夭折，天齐锂业一连串危机源自“蛇吞象”式海外收购

天齐锂业能否从债务泥淖中爬出，取决于未来营收。未来两三年，锂市回暖是大概率事件，但锂价恐难复制此前的疯狂行情。

天齐锂业大概创下了A股“最短命”定增计划的纪录——从董事会抛出159亿元定增方案公告，到收到监管关注函，再到官宣终止定增，前后仅仅48小时，如此形同儿戏之举，令市场哗然。

一年多来，在新能源汽车产业链概念股“飞上天”的同时，作为上游锂资源开采、销售龙头企业，天齐锂业(002466.SZ)却在巨额债务危机的笼罩下，上演了一系列险象环生的故事。

天齐锂业的债务危机从2020年4月曝出，公告提示11月29日将到期的18.84 亿美元(约124.57亿元人民币)并购贷款存在逾期风险。这笔债务约为当时公司净资产的2倍。低迷的锂价和潜在的债务风险，压制着天齐锂业的股价在大半年时间内低位徘徊。

这笔贷款果然逾期了。天齐锂业在逾期十天后再发一公告，称将引入澳大利亚上市公司IGO 作为战略投资者，融资14亿美元(约91.62亿元人民币)。引入战投的消息发布后，方才撬动并购贷款银团同意贷款展期。

2020年11月以来，锂价开始复苏，大宗商品、资源类股启动上涨潮，天齐锂业终于乘上了新能源汽车新一波风口，股价短短两个多月暴涨了3倍，创2013年上市以来的新高。市场似乎已忘却其债务风险。

天齐锂业的债务危机就此反转了吗?事实并非如此。尤其定增计划失败之后，其高负债状况仍难缓解。2020年业绩势必报亏，那么连续两年亏损的天齐锂业实际已濒临退市边缘。

在159亿元巨额定增方案抛出之际，业内人士惊诧于“一边减持，一边再给自己低价定向增发，短线买卖自家股票，老蒋(指天齐锂业创始人、董事长蒋卫平)还能这么赌?”业界虽然基本认可其在八年内两次海外收购的资产属性优质，但以小吞大、过于豪气，为此欠下了巨额债务，成为危机的肇始者。

天齐锂业创始人、董事长蒋卫平。

2018年12月，天齐锂业以40.66亿美元(约278.44亿元人民币)收购全球盐湖巨头SQM(智利化工矿业公司)23.77%的股份，加上此前投资的股份，合计持有25.86%，成为SQM第二大股东。为完成这笔交易，天齐锂业向中信银行牵头的境内外银团共借款35亿美元。

为了偿债，蒋卫平只好拿出另一块优质资产——其所持西澳大利亚格林布什(Greenbushes)股权的一半(对应24.99%股份)，换取IGO的战略投资，以偿还SQM的12亿美元并购贷款本息。

格林布什是全球最大的在产锂辉石矿。2013年，蒋卫平以全部身家作抵押，以30.41亿元控股收购了上游供应商泰利森，间接获得旗下格林布什矿51%股权。这是蒋卫平第一次“蛇吞象”式海外收购，当时天齐集团总资产也不过30亿元。

一名了解天齐锂业引入战略投资过程的人士对财新记者称，“割肉”格林布什矿一半股权，相当于把“下金蛋的鸡”杀了，将使天齐锂业的核心竞争力严重受损，营收、利润、现金流大减，如何偿还剩余贷款依然是大难题。“这么做只是‘立马死’与‘慢点死’的区别，即使引资成功，天齐还有很多其他的债务。”另一名跟踪天齐锂业的投资人士也如此评价。

天齐锂业在2021年1月的股东交流会上称，和IGO交易完成前，公司金融负债大约270亿元，2020年财务费用18亿元。截至2020年9月，流动负债有185亿元之巨，资产负债率高达81.27%，远高于同行可比公司45%左右的水平。引入战投后，公司资产负债率有望降到63%，财务费用下降40%左右。

对于后来横空出世的定向增发，“也许老蒋是想再赌一把，用159亿元A股定增去堵债务窟窿，以收回格林布什的股权。但是这样充满低级错误的手法怎么可能赌成功?”一名资本市场人士称。

离谱的定增

2021年1月15日晚间，天齐锂业公告了一份总额不超159.26亿元的定增方案，定增对象只有控股股东成都天齐实业(集团)有限公司(下称“天齐集团”)一家，定向发行的股权约占定增后总股本的23%——这相当于要让老股稀释近四分之一，天齐锂业截至1月15日收盘的总市值也不过883亿元。

这份董事会决议公告一出，市场质疑随之而来，深交所次日即发出了关注函，主要聚焦三个问题：首先是天齐集团自2020年7月至12月期间共减持了天齐锂业大约8861万股、合计6%股份，套现20.2亿元。特别是刚刚在1月7日又公布了新的减持计划，拟自2021年1月29日起再减持4%股份。减持和定增同步交错进行，是否实质上构成短线交易;其次是股价短时大幅上涨，是否存在消息走漏和内幕交易;再者是融资额巨大，质疑其惟一定增对象所谓自筹资金来源的问题。“请说明此次非公开发行募集资金总额是否合理可行，是否存在忽悠式定增的情形。”这份关注函措辞颇为尖锐。

1月17日晚间，天齐锂业旋即公告终止定增方案，承认“可能导致构成实质上的短线交易风险”。一个如此规模的定增计划，草率推出、一碰即碎，短短48小时宣告夭折。

根据《证券法》，短线交易是指持股5%以上的股东将其持有股票或其他具有股权性质的证券，在买入后六个月内卖出，或者在卖出后六个月内又买入。短线交易一般不被允许，且所得收益须收归公司所有。

令市场人士不解的是，综合分析天齐集团的减持及定增方案，此前减持价格较低，均价为每股22.8元，而定增价格相比减持股价仍高出近三成。如此低卖高买的操作，实际很难让天齐集团获利。“除非利用定增概念炒高股价，在1月29日后减持的4%部分都以更高价格成交。不过，这两个方案的发布过于密集，确实容易让市场生疑，加之其定增资金投向是偿还银行贷款和补充流动性，监管和市场都很难接受。”一名资深市场人士在看到定增方案时就如此判断。

1月18日，深交所“不依不饶”，再发关注函，要求天齐锂业说明筹划定增事项时是否充分考虑了方案的合理性和合规性，如此短时间内公布又撤销是否审慎。

“天齐锂业在抛出这份天量定增方案前，对(短线交易)这样显而易见的问题难道视而不见?真是匪夷所思。”资深并购人士符胜斌说。

天齐集团称，将通过自有资金和自筹资金现金认购定增发行的股票，但从其财务能力看，自有资金及贷款融资空间都极为有限。截至2020年9月底，天齐集团总资产437.2亿元，总负债369.3亿元，资产负债率达到84.5%;前九个月总收入26亿元，归母净利润1.95亿元，现金及现金等价物仅余15.3亿元。

而从上市公司天齐锂业看，截至2020年9月，其归母净资产仅58.5亿元。收购完SQM后，由于锂业供给端大量释放，价格进入下行周期，营收难抵财务成本和资产减值准备。2019年、2020年前三季度，天齐锂业分别录得-59.8亿元、-11.03亿元的净亏损。

符胜斌向财新记者分析，天齐集团最大的可能性是通过股权融资，即在集团层面引入新的股东。目前蒋卫平及其子女控制天齐集团98.6%股权，总经理杨青持有剩余的1.4%股份。多名业内人士认为，天齐集团已找好投资机构。

在集团层面引入投资者的好处是，可以八折优惠锁定上市公司增发价格。在2020年的再融资新规和实际操作中，只有控股股东才能以八折锁价方式获得股票，其他投资者基本只能参考市价购入。根据天齐锂业的定增公告，35.94元/股即为定价基准日(1月15日)前20个交易日公司股票交易均价的80%。“对机构来说，成本低，现在股价超过60(元/股)，立马浮盈近1倍。”符胜斌说。

实际上，不少市场人士分析，159亿元定增约合24.53亿美元，如能从外部借机融到这笔资金，天齐锂业或可终止与IGO公司的引资交易，保住格林布什矿，但须赔付3500万美元到7000万美元(即交易价格的2.5%或5%)的分手费。当然这种操作缺乏基本的商业诚信精神。

现在定增黄了，如果继续推进IGO交易，则可借此偿还12亿美元贷款，但天齐锂业剩下还有18.84亿美元并购贷款，以及一笔3亿美元债将于2022年底到期，须每半年支付563万美元利息。同时，天齐锂业还须偿还子公司文菲尔德(泰利森母公司)共6.36亿美元的债务。假设扣除12亿美元贷款，据财新记者不完全统计，2021年—2024年，天齐锂业每年债务本金及利息分别还有：3.76亿美元、10.8亿美元、4.65亿美元、12.56亿美元。

在前述股东交流会上，天齐锂业表示，公司计划在接下来两年时间，通过各种方式募集到6亿—8亿美元，把资产负债率下降到50%以内。符胜斌分析，天齐锂业接下来可能发可转债，但在高负债率且业绩亏损的情况下，天齐锂业是否符合发行条件、能够募集多少资金以及发行价格等，需要仔细研判;另一条路径是启动再去港股上市，但周期需半年至一年。至于定增再融资，重新启动最快也要到2021年7月。

值得一提的是，2020年12月14日，深交所发布《股票上市规则(征求意见稿)》，其中对退市风险警示“ST”考察期限从两年延长为三年，且三年内扣非净利润亏损。这给了本来马上面临“戴帽”的天齐锂业多一年的喘息腾挪之机。兴业金属认为，这或解除了天齐锂业2021年度资本市场融资的政策性阻碍。2019年及2020年前三季度，天齐锂业扣非净利润分别亏损62.2亿元、亏损9.7亿元。

而天齐锂业所持SQM股权的再融资空间也极为有限。这部分股权一直质押在中信银行手里，且23.77%为享有投票权和董事会席位的A类非流通股;仅有2.09%为可流通的B类股。如果天齐锂业想在SQM股权上做可转债，需将A类转为B类，这意味着将失去董事会席位。