2020-11-16 10:00:54 中信证券股份有限公司 　 作者： 弓永峰 林劼  

2021/2022 年陆/海风电价补贴退出，风电行业进入平价时代。预计“十四五”期间年均新增装机中枢较“十三五”提升44%至36GW，中长期看行业属性将从周期转向成长。短期看，2021 年陆风补贴退出带来装机波动，海风处于高景气周期，海外装机需求平稳，可从“含海量”的角度筛选穿越周期的阿尔法龙头。

国内平价时代来临，“十四五”期间装机中枢有望达36GW。2021/2022 年陆/海风电价补贴退出，市场担忧国内装机量将出现大幅波动。我们认为本轮装机景气度高点与上轮2014-2015 年不同之处在于：1)发电成本持续降低，其中陆风已经能在部分地区平价，装机向上动力从补贴平顺换挡至收益率;2)特高压网络逐渐完善，消纳向好，向下因素出清。行业属性有望从周期性向成长性切换。考虑我国提出“3060”碳中和目标，我们测算“十四五”期间风电年均新增吊装容量中枢为36GW，相比于“十二五”期间年均吊装容量中枢提升44%。

海风格局持续优化，从0 到1 成长性突显。装机量上看，预计截至2020 年底海风累计并网约8.8GW，仍然剩余22.2 存量核准项目。预计“十四五”

期间国内海风累计/年均新增装机量为23.5/4.7GW，约占全球35%，我国海风将进入快速发展期。格局上看，2019 年我国陆/海上风机吊装份额CR3为60%/92%，海风技术门槛提升而集中度较陆风更高，未来国补退出面临降本压力，海风板块将持续被动出清。度电成本方面，国内近十年海风LCOE降幅29%，而全球海风装机第一的英国近十年海风LCOE 下降65%至平价，未来国内仍有降价空间。我们预计国内海风LCOE 还需下降30%才能实现平价，其中风机/BOP/运维/其他成本需下降35%/30%/20%/10%。

海外装机稳中有升，格局集中，是国内供应链业绩稳定器。IRENA 预测2021-2025 年海外年均新增装机45.5GW，整体呈现稳中有升趋势。其中海外陆风年均新增装机维持在37GW 水平，海风新增装机5 年CAGR 达45%，是海外风电装机的主要增量。海外主机厂集中度高，2019 年海外主机厂陆/海风装机CR3 分别为82%/99%，其供应商享受高订单连续性。相比主机环节，国内零部件环节具备出口优势，海外市占率持续提升。同时国内零部件厂商由于配套海外大兆瓦机型而享受比国内更高毛利率。综上，海外市场量增利高，我们认为海外业务将成为国内零部件供应商的业绩稳定器。

大型化利好产业链各环节龙头，穿越周期成长看“含海量”。平价时代下，大型化是产业链趋势，一方面强化技术壁垒，供给端被动出清;另一方面摊薄成本提升盈利能力，利好产业链各环节龙头。国内抢装周期下供应偏紧，供应链龙头享受量价齐升。2021 年国内海风进入抢装高峰，陆风装机开始回落，海外新增装机相对稳定。我们认为可以从“含海量”的角度选择具备阿尔法属性的供应链优质标的：1)海风业务比例高的，可以继续享受国内抢装带来的量利齐升;2)海外业务比例高的，可以平抑国内陆风装机波动;3)海风、海外业务兼有的。

风险因素：装机量不及预期、风电LCOE 下降不及预期、原材料价格上涨、产能释放不及预期等。

投资策略：看“含海量”筛选具有阿尔法属性的供应链龙头。重点推荐受益海风抢装业绩弹性最大的海缆龙头东方电缆、三大主业处于向上周期的叶片龙头中材科技，以及铸件、机舱罩、塔筒环节的优质龙头。同时推荐具备显著低估值优势和基本面改善预期的风机龙头金风科技(A+H)。