2020-09-04 08:51:58 雪球 　 作者： DADVID  

有感于不足，最近一直在加强学习，看各种光伏类的观点和知识。偶然间看到一个貌似挺火的投顾在分析光伏隆基，发现他更多是讲的技术和财务数据，基本弄不明白需求、行业格局和利润来源三个大问题。这其实在一定程度上反应了一些现状。光伏行业有很多特殊性，如果不熟悉行业，很可能抓不住主要脉络，一直在门外转悠。所以这篇讲一些行业格局。

第一个话题，组件企业差在哪里?

都说组件企业槽点多，该给予一定的估值歧视，那就先看看有哪些槽点，这也是行业痛点，有助于后期思考。

1、毛利差，净利率差，拿今年来说，上半年硅料硅片降价，非硅降价，对组件企业来说是利空，因为担心需求。后半年硅料涨价，硅片涨价，非硅涨价，对组件是利空，因为担心没有利润。WHAT?怎么涨价跌价对组件都是利空?

2、产业链实际话语权低。面对上游硅料硅片，对于价格没有太多话语权。面对下游央企集采，同样没有话语权。面对辅材，玻璃、铝框、EVA，似乎只能通过签长单，相对降低成本，同样没有太多话语权。

3、负债高，营收账款多，现金流差等等财务面的。

4、产能过剩，还在扩产，例如今年总出货预测数也就120GW，但今年扩产后会超过200GW，严重过剩。

5、外销比太高，基本在六成以上，部分会到8成。现在形势这么差，组件股肯定受影响

6、疫情原因，造成需求下降。

7、组件制造门槛低，扩产容易，随便哪个企业都能扩产组件。造成组件企业特别多，中小企业组件多的时候超过2000家。

等等吧，一些老梗如依靠补贴、行业变化大、龙头必死就不说了。

但是2020年中报出来了，目前的组件上市公司如隆基、晶澳、天合、日升，包含正泰的组件部分，再包含美股上市的晶科和阿特斯，中报后发现大家业绩都不差。好的如隆基和晶澳还能净利润增长50%以上。

从业绩看，行业整体向好。所以肯定从行业格局上有一定变化，有很多所谓槽点在改变。至于分析，先卖个关子，一会细说。

第二个话题，组件企业的新变化。

先来看看，组件行业的一些新变化：

一从生产端来看，1，产业链技术飞速发展，功率从200多瓦，到今年量产400多瓦，明年量产500多甚至600瓦。2，产品成本下降，从2块多，到目前1.5-1-8之间。在很多地区是可以实现平价上网的，在国内也接近平价上网。3，多主栅，半片，叠瓦等多项技术落地，包含焊接封装等多个环节的制造变化，导致很多小组件企业技术落伍。4，龙头企业快速扩产，很快将规模向30GW扩充，产能特别是优势产能急剧向龙头集中。5，组件企业延伸产业链，例如隆基连城，日升斯威克等等

二从销售端看1，国内主要销售模式变更为央企招标，二三线无力竞争，份额向龙头份额聚拢。2，户用和工商业异军突起。3，国外销售更趋向分散，装机1GW以上国家数目大幅度增加。4，国内平价项目大幅增加。5，组件应用场景更多元化，例如光伏充点站，BIPV等等。

这些都是行业一些变化，有很多是具有变革性改变。而这些改变促成了目前的局面：平价上网。平价上网前和平价上网后的组件企业会是天壤之别。

第三个话题，路线之争。

个人认为目前组件企业大致分为两大阵型，第一阵型是隆基晶澳晶科，垂直一体化，横贯硅片，电池，组件三个环节。重资产，向上游硅片延伸。第二是天合阿特斯和日升，产业链一般只到电池和组件或者很少部分延伸到硅片。但是投入很大精力到下游电站开发。

从目前阶段看，第一阵型在大规模扩产前就是一体化布局，具有延伸到硅片的能力。而第二阵型延伸到硅片能力较弱。

个人认为，在最近5年里，垂直一体化企业具有巨大优势，一体化企业抗风险能力较强，毛利在20上下，随着需求爆发，第一阵型具有成本优势，会获得更丰厚的利润。

但是，有个不同的观点是第二阵型企业不会消亡，会以相对较缓的速度发展，偶尔还能获得超额利润。原因如下：

1，行业需求爆发(年化15%以上增长)，叠加头部聚拢，销售额仍会度大幅增加，毛利虽然低，在8-17之间浮动。但仍然会获得可观的利润。

2，渠道壁垒的存在，作为终端品牌，渠道具有一定的特殊性，渠道建立并非一朝一夕。同时户用光伏需要下沉到乡镇，工商业需要下沉到企业，海外EPC面临复杂环境，需要对应的团队。这些会形成一定壁垒。据了解，阿特斯在全球累计开发、建设、并网的太阳能电站已达5.6GW，电站项目储备已有 15.1GW，是海外第一大晶硅太阳能电站开发商。下游也具有广阔的空间，足够诞生几家优秀企业。

其实有个很有趣的现象，按理说组件企业生产门槛这么低，头部企业份额也不太高的情况下，头部企业的变动应该是比较大的。但现状是最近5年里，组件头部企业基本是晶科晶澳天合阿特斯隆基和日升。可能小名次有点变化，但企业基本没变。这其实在一定程度上也证实了组件企业的壁垒存在。

第四个话题，产能问题

组件产能问题一直是诟病比较多的，但这个问题需要分开来看。

首先个人认为光伏行业需要充分竞争，只有自己充分竞争才能不断降低度电成本。

然后再看有限产能，组件基本是淘汰一代、量产一代，储备一代。组件一直是量产和储备小于实际需求，形成部分短缺。18年前的一些组件产能面临淘汰。现有的头部企业负担不重，淘汰大部分是一些小组件厂。这也在一定程度上加剧了头部聚拢。

第三看看看下扩产逻辑。今年的大规模扩产大部分的逻辑是基于需求预期，2019年预测装机在130-140GW左右，因为疫情的因素，有一部分如印度和澳大利亚，可能出现需求消失的情况，但很大一部分是延后的。2021年预测装机在140-170之间，相对今年大幅度增长。目前扩产后的产能也就是200-210之间，如果行业快速增长，目前的产能扩张就是正确的。

第五个话题，组件的机遇。

个人认为现在是组件企业最好的窗口期。

一、行业需求大幅度爆发，且有一定持续性。

二、技术创新不断，组件实际壁垒在增加，头部份额聚拢，龙头企业快速发展。

三、组件价格震荡向下，基本保持稳定。组件企业毛利特别是垂直一体化企业毛利有保证。另外目前组件净利率只有3-8%，随着管理和财务面改善，净利率会提升。

四、国内政策支持，应用端可能会带来更多的利润增长点，例如BIPV。

五、户用和工商业电站会稳步上升，带来更多的利润。

但窗口期是给龙头的窗口期，一旦掉队，可能也就永远掉队了。所以大家可以对扩产抱有更多的期待和宽容。

第六个话题，估值问题。

组件企业目前估值都不高，20上下，普遍是低估的。

组件企业财务面的改善和业绩爆发才刚刚开始，之前的槽点中的很多会改善或者证实只是行业特殊性。

目前的逻辑是组件企业不算科技企业，算周期企业。组件企业行业即将进入高景气度周期，行业快速发展。个人认为，随着需求端不断延伸，组件企业后期的科技属性会增强，也理应享受更高估值。

关于估值部分可能有很多争议，但我想，争议是需要用业绩来证明的。随着业绩的确定，争议会自然减少。

所以估值这块，不想多说，且等且看。

平价已来，期待组件企业的自我证明。

笔者有话说：其实越往后写，越感觉吃力，毕竟我做光伏时间不长，加上自身学习和储备也不算太多。与传统科普文的不同在于，我更多是站在小散的角度去思考和吸收。所以文章可能有很大的主观性和时效性。我的要求是不求详尽，但求真实和有所得。格局这篇很难写，希望大家更多抱着娱乐角度来看。